事件：

　　公司公布2011 年報，公司全年營業總收入為23.54 億元，同比增長8.5%;營業利潤1.21 億元，同比增長25.4%;歸屬于上市公司股東凈利潤2.25 億元，同比增長23.9%。其中，第四季度營收6.61 億元，同比增長5.17%，環比增長4.48%;歸屬于上市公司凈利潤4591 萬元，同比增長25.48%，環比下滑56.89%。全年EPS=0.60 元(四季度EPS=0.12)，與我們2011 年三季報點評給出的業績預測完全一致，符合預期。2011 年利潤分配方案為擬向全體股東每10 股送5 股，每10 股派發人民幣1.5 元(含稅).

　　點評：

　　主要財務指標：公司4 季度營收6.61 億元，同環比均略有增長。毛利率30.71%，較去年同期上升15.38 個百分點，季度環比上升12.63 個百分點，毛利率大幅上升。4 季度三項費用率21.98%，同比上升4.51 個百分點，環比上升10.38 百分點。存貨周轉天數153 天，較3 季度120天增加較多，主要為原材料庫存增加。

　　4 季度主營業務保持增長態勢，營業外收入減少：公司4 季度營收環比增長4.5%，但歸屬于上市公司凈利潤環比下滑56.9%，凈利潤出現較大環比降幅的主要原因為營業外收入的環比下滑，公司4 季度營業外收入為704 萬，較3 季度的8162 萬下滑明顯。公司的營業外收入除各項政府優惠、獎勵性補貼外，較大比例來自國家高效照明產品推廣項目的財政補貼。正如我們在公司2011 年3 季報點評中所闡釋的，一方面公司2011 年和2010 年承擔高效照明產品推廣任務總數量相仿，財政補貼的金額也應相近，在前三季度營業外收入確認較多的前提下，4 季度確認額將相應減少;另一方面該項目補貼來自國家和各地方財政，具體發放時間不具規律可循，因此各季度間分布會有所不均。

　　節能燈業務行業龍頭地位進一步鞏固：公司在全球經濟整體低迷的宏觀環境下，客服勞動力及原材料價格上升、匯率升值、需求不振等不利因素，在全行業普遍下降的情況下，實現了全年營業收入8.5%的增長。2011 全年公司共銷售各類節能燈2.7 億只、各類燈具2986 萬套，我們測算公司占據全球節能燈市場份額約10%，為國內最大的節能燈生產企業，規模優勢突出。節能燈行業已經不再是單純的人力密集型行業，逐步向資本密集、技術密集轉變，行業已經出現規模小、無研發實力的小型企業退出市場，訂單逐步向大型企業集中的趨勢，行業集中度未來將進一步提升，惠及公司這樣的龍頭型企業。

　　毛利率上升主要來自原材料成本下降：公司2011 年毛利率21.02%，同比上升2.46 個百分點。我們測算公司2011 年下半年一體化電子節能燈毛利率24.6%，較上半年上升約10 個百分點;T5 大功率熒光燈及配套燈具毛利率25.53%，較上半年上升約3 個百分點，帶動公司綜合毛利率上升。我們分析其主要原因，一是來自原材料成本的下降，在上半年對毛利率產生較大擾動的稀土熒光粉價格已經從高位的3000 元/公斤下降至1000 元/公斤上下;二是公司與下游客戶已經就產品價格與原材料成本連動達成協議，但正如產品價格上漲滯后于原材料上漲一樣，原材料價格回落也將領先于產品價格調整，公司有望“享受”一段時期的原料價格大幅下滑帶來的高毛利率。

　　LED 業務進展明顯加速：我們測算公司2011 年LED 業務收入占整體營收的比例還不高，但業務進展呈現出明顯的加速跡象：一是業務實施主體增加，除廈門LED 基地外，上虞總部也開始進行LED 的生產和研發;二是經營思路升級，除重點支持自有品牌業務外，將與國際照明大客戶ODM 合作作為不可偏廢的重要內容;三是產品開發進展順利，LED 照明產品已經形成較為完善的產品系列，產品性價比具備突出的競爭優勢;四是產能規模快速擴張，目前LED 光源產能達60 萬只/月，燈具產能達20 萬套/月。我們預計2012年公司LED 業務收入將大幅增長至約3 億元的規模，成為公司營收的重要組成部分。

　　費用率有所上升，研發投入加強：第4 季度公司三項費用率21.98%，環比上升10.38 百分點，公司歷史上4 季度費用列支較多，環比上升符合季度性規律，屬于正常情況。但4 季度費用率同比上升4.51 個百分點，全年費用率創近年來新高，略超我們的預期，我們分析其費用上升的重要原因為管理費用中的技術開發費用大幅上升，公司2011 年全年技術開發費用為8830 萬，同比增長67.8%，這與公司加速產品結構轉型，加大LED 產品、節能燈控制芯片、全自動生產線研發進度相匹配。

　　行業機遇給予公司更大發展空間：照明行業在歷史是增長平穩的成熟型行業，成長性基本與全球經濟成長一致，年均增長率約4%，但未來3-5 年行業增速將出現一輪上升，主要為電光源革命所帶動。全球各個國家和地區開始禁用白熾燈，各國政府高度重視節能降耗，為節能燈、LED 燈提供廣闊市場空間，是為公司提供業績成長和估值保證的外生性原因。而從內生性來看，公司產業結構和產品結構加快升級，從光源制造商向照明整體方案提供商轉型，燈具收入比例提升至23%以上，產品鏈延伸至商業照明、辦公照明、公共照明;公司堅持向自有品牌為主的全球化經營轉變，國內銷售占比達到38%以上;LED 產品、微汞節能燈產品等項目的加速實施也為公司提供了業績增長的來源。

　　盈利預測及投資評級：公司是國內節能燈行業龍頭企業，如能把握行業發展機遇，將進一步擴大其市場份額，未來增發項目的順利實施將使公司加速拓展微汞燈、LED 燈等高端產品，使公司逐步向高附加值、自有品牌為主的綜合性照明企業轉型。按增發后4.3 億股本攤薄后， 我們給予公司2012-2014 年每股收益為0.69 元，0.90 元和1.14 元的盈利預測，維持公司“推薦”投資評級。

　　風險提示：照明行業整體景氣程度波動帶來的風險;行業競爭加劇帶來的產品價格和毛利率下滑風險;公司業務擴張帶來的管理風險和質量控制風險;原材料成本、人力資源成本上升帶來的風險;匯率變動風險等。